The Biotech Site

חברה נהדרת, מניה לא אטרקטיבית: פרוטליקס יום לפני החלטת הFDA

————————————————————————————-

<< עדכון מהשטח: כפי שהערכתי, אכן המניה לא היתה אטרקטיבית. נבדוק תשואות על המניה: ביום פרסום סקירה זו (30.4) נסגרה המניה בישראל על 2729. עתה (3.5 13:11) מחיר המניה הינו 2673. למרות אישור הFDA, מי שהיה קונה ביום שפירסמתי את הסקירה היה רושם עתה הפסד של כ 2%. קניה מיד לאחר הודעת האישור במחיר 3068 היה מגלם עתה הפסד של כ 13%. >>

————————————————————————————-

מחר אמור מנהל התרופות והמזון האמריקאי לפרסם את הכרעתו הדרמטית בנוגע לאישור שיווק התרופה של פרוטליקס למחלת הגושה. למרות שרוב האנליסטים חושבים שהחברה תקבל אישור למוצר, ולמרות חיבתי לחברה הישראלית, לטכנולוגיה שלה ולמוצריה, להערכתי המניה איננה אטרקטיבית בשלב זה. אפרט את הסיבות שהובילו להערכה זו. בנימה אישית, אני מאחל לפרוטליקס הצלחה ושיגשוג, ושחברת ביוטק ישראלית מצויינת זו תגדל להיות הטבע הבאה.

הסיבות לעיכובים של הFDA במתן אישור לפרוטליקס

פרוטליקס מגיעה ליישורת האחרונה לאחר מסע כומתה ארוך ומפרך, במסגרתו נדחתה הבקשה הראשונה של החברה לאישור המוצר (פברואר 2011).למה מנית פרוטליקס לא אטרקטיבית לקניה יום לפני אישור הFDA לאחר מכן, אישר המנהל לפרוטליקס להגיש בקשה חוזרת אך ורק במסלול הארוך יותר (Type II resubmission). לאחר הגשת הבקשה החוזרת (מאי 2011), דחה המנהל את מועד הכרעתו בחצי שנה נוספת (מנובמבר 2011 למאי 2012), בטענה שפרוטליקס לא הגישה את כל הניירת הנדרשת. מדוע מחמיר המנהל עם פרוטליקס? הלא החברה השיגה תוצאות יפות בניסויי שלב 3 למוצר, ואף משווקת את המוצר כבר במספר מדינות? לסקירה של פרוטליקס לאחר הדחיה הראשונה. יש הטוענים, שהמנהל חושש מאישור מוצר שפותח בטכנולוגיה הצמחית של פרוטליקס, מחשש שהדבר יהווה אישור לתרופות אחרות שהחברה תפתח באותה טכנולוגיה. אולם, סביר יותר להניח שהמנהל ידרוש מכל תרופה ותרופה עתידית לעבור את אותו תהליך מפרך של אישורים שעוברות שאר התרופות בשוק. בנוסף, בגלל שהתרופות יהיו גרסאות צמחיות של תרופות חדשות, סביר להניח שהמנהל ידרוש גם ניסוי מעבר (switchover) מכל תרופה ותרופה (בסוגריים נאמר, שלהערכתנו בשל כך תמחור חברת פרוטליקס לאחר האישור אינו צריך להביא בחשבון הקלות משמעותיות בעלויות הפיתוח של מוצרים נוספים על רקע אישור המוצר הראשון). לפיכך, נראה שלא הטכנולוגיה היא הסיבה לעיכובים הרבים שגורם המנהל לפרוטליקס ושותפתה פייזר. להערכתנו, העיכובים אינן בשל המוצר עצמו, שכן כאמור הוא הוכח כיעיל ובטוח במספר רב של ניסויים אמינים. מכיוון שאיננו יודעים מהן הסיבות לעיכובים, איננו יכולים להעריך האם הן נעלמו בסבב זה, או שעדיין הן קיימות וימנעו את האישור גם הפעם.

לקבלת עדכונים באימייל על ניתוחים וסקירות חדשות הירשם בתחילת העמוד.

שוק התרופות למחלת גושה השתנה

במהלך הזמן שעבר מאז בקשת האישור הראשונה, השתנה המצב בשוק התרופות למחלת הגושה, השוק אליו מכוונת פרוטליקס במוצר זה. הזיהום שארע במפעלי חברת ג'נזיים טופל ואספקת התרופה שלה (שכרגע מהווה את הגולד סטנדרט) חודשה, ומתחרה נוספת של פרוטליקס – שייר – קיבלה אישור לשיווק המוצר שלה. כלומר, כרגע מבקשת פרוטליקס את האישור לתרופה השלישית בשוק לאותה מחלה. המעבר משיווק של תרופה שיש חשש למחסור באספקת מתחרתה היחידה לשיווק של תרופה שיש לה כבר שתי מתחרות פעילות בשוק אמור לבוא לידי ביטוי בתמחור חברת פרוטליקס.

כמו כן, לאחרונה המנהל עיכב את אישור המפעל השני של חברת שייר לייצור התרופה המתחרה לזו של פרוטליקס. המפעל כבר קיבל את אישור מקבילתו באירופה של המנהל. בעוד שאנליסטים רואים בכך סימן חיובי עבור פרוטליקס, הרי שבעיני זה סימן לכך שהמנהל מחמיר עם חברות הפועלות בשוק זה. בנוסף, לא נראה שבשל השהית האישור למפעל החדש, שמאושר לייצר תרופות לאירופה, יהיה מחסור בעת הקרובה של התרופה בשוק האמריקאי. גם דבר זה אמור לבוא לידי ביטוי בתמחור חברת פרוטליקס.

פעילות במניית פרוטליקס

מחיר המניה זינק בימים האחרונים בקרוב לעשרים אחוזים, ומצוי כעת מתחת לגאפ שנפער לאחר דחיית האישור בפעם הראשונה בפברואר 2011. זינוק זה, אגב, ממצה מבחינה טכנית את פוטנציאל העליות הנובעות מפריצת הדשדוש בו היתה מצויה המניה. בהנחה שהנבואה ניתנה לשוטים, ושלא נכנס לשוק פריט אינפורמציה חדש בשבועות האחרונים בנוגע לאישור, ניתן למנות שתי סיבות עיקריות לעליה במחיר דווקא בימים האחרונים: הרצון לצמצם חשיפה למניה עד ממש לפני האישור, והחשיפה התקשורתית לה זכתה החברה בימים האחרונים. שתי הסיבות אינם סימנים לחוזקה של המניה, או לעוצמתה של העליה האחרונה. לפיכך, העליה פועלת אך ורק לרעת המשקיע בכך שהיא מקטינה את היחס רווח-הפסד הפוטנציאלים. בהנחה שמחיר המניה בפברואר 2011 שיקף את הערכת השוק שהחברה תקבל את האישור, הרי שאם החברה תקבל אישור צפויה המניה לזנק בכשלושים אחוז. בנוסף, בשל הגורמים שציינו לעיל, יש לתמחר את פרוטליקס בדיסקאונט יחסית לתמחור שלה ב2011. לעומת זאת, אם החברה לא תקבל את האישור המניה תתרסק בשיעור דומה לפחות. יחס זה אינו אטרקטיבי להשקעה. לפיכך, הכל יושב על ההערכה האם החברה תקבל את האישור או לא, והסיכון בהתאם.

לקבלת עדכונים באימייל על ניתוחים וסקירות חדשות הירשם בתחילת העמוד.

הגיוס באמצעות הנפקת הון בדיסקאונט

נבדוק איך גורמים שונים העריכו את הסיכוי לקבלת האישור. בפברואר השנה גייסה פרוטליקס 23.6 מיליון דולר באמצעות הנפקת הון בדיסקאונט של 14.4%, במהלך שנראה תמוה לשוק. הגיוס נתפס אז כחוסר הבעת אמון בקבלת האישור, שכן אם יתקבל המוצר לא תהיה בעיה לגייס, ובנוסף – למה לגייס לפי מחיר נמוך אם עוד כמה חודשים המניה תזנק? כמו כן, בראיון בלעדי עם מנכ"ל פרוטליקס לפני הדחיה של הדד ליין למאי, אמר ד"ר אביעזר כי אינו צופה גיוס הון. מה שינה הדחיה של הדד ליין? עם כל אלה, בסופו של יום בעיני מדובר היה במהלך נכון של החברה. לפרוטליקס יש פייפליין עם מוצרים מבטיחים נוספים, ובשוק ההון "מגייסים כשאפשר, לא כשצריכים". על ידי הגיוס ניתק המנכ"ל (עד רמה מסויימת) את גורל שאר הפייפליין מגורל המוצר המוביל הנוכחי, ואיפשר את המשך הפיתוח של מוצרים נוספים גם אם האישור למוצר הנוכחי לא יתקבל.

הסימן השלילי מהגיוס מתקבל להערכתנו מהדיסקאונט בו בוצעה ההנפקה. בתשקיף גילתה החברה שבקופתה נותרו 27 מיליון דולר נכון לסוף 2011, נתון שמגלם burn rate של כשמונה מיליון דולר לשנה. הדיסקאונט לו הסכימה החברה אינו משקף נואשות למזומן, אם כן. מה עוד יכול לשקף הדיסקאונט למעט חוסר אמון בקבלת האישור? בנוסף, מדוע פרוטליקס לא מצאה מספיק משקיעי ערך שסוברים שמניית החברה תזנק בקרוב בשל האישור כדי לקבל מחיר טוב יותר בהנפקה? ההנפקה לא נראית כהנפקת הסחורה החמה הבאה שיש לה ביקושים ערים ביותר אלא נראה שהמשקיעים דרשו את רווח ההון המיידי בדוחותיהם כבאפר מפני תוחלת הפסד עתידי שינבע מאי קבלת אישור.

לסיכום, פרוטליקס הינה חברת ביוטק ישראלית מוצלחת עם מוצרים מצויינים. אולם, בשל התהליך הארוך שנאלצה לעבור עד כה לצורך קבלת אישור למוצר המוביל, השינויים שחלו בשוק בזמן זה, היעדר סיבות ברורות לדחיות הקודמות, התמחור השונה של החברה בעת הזו, הקטנת יחס רווח-הפסד פוטנציאלים והבנתנו את הערכת גורמים בחברה ובשוק את הסיכוי לקבלת האישור, להערכתנו המניה אינה אטרקטיבית לקניה בעת הזו. בנימה אישית, אני מאחל לפרוטליקס הצלחה בקבלת האישור, ומחזק את ידיה של חברה ישראלית זו יחד עם שאר חברות הביוטק הישראליות לגדול להיות הטבע הבאה.

לקבלת עדכונים באימייל על ניתוחים וסקירות חדשות הירשם בתחילת העמוד.

המשך לקריאת סקירות על פלוריסטם, בריינסוויי, נסווקס, אקס טי אל נסווקס אליום ביומדיקס ופונטיפקס והיומן ג'ינום סיינסס.

לקריאה על הדרך להרוויח במניות ביוטק ומאמרים נוספים.

--------------------------------------------

ראיון בלעדי עם מנכ"ל פרוטליקס: גיוס לא עומד על הפרק, פגישה מוצלחת עם הFDA, אין סכנה לדילול מפייזר, מכירות בצרפת ובברזיל

מנכ"ל פרוטליקס דוד אביעזר התייחס, בראיון בלעדי לאתר, להתקדמות פרוטליקס במסלול הרישוי וכן לחששות המשקיעים מדילול עתידי במקרה של קבלת אישור. יצויין, כי פרוטליקס מציגה כבר כיום הכנסות בסך שישה מיליון דולר ממכירות בצרפת ובברזיל, כחלק מהסכם מכירות כולל של 30 מיליון דולר, שיתחלקו שווה בשווה עם פייזר. בנוסף, ערוצי ההפצה של פייזר כבר מוכנים לרגע קבלת האישור למוצר הדגל של פרוטליקס, עוד מפברואר אז ציפו לקבלת האישור. פרוטליקסבעניין זה, בנוגע למכתב הCRL שקיבלה פרוטליקס מהFDA ובו ביקשה הבהרות נוספות לפני קבלת אישור שיווק למוצר הדגל של פרוטליקס אומר ד"ר אביעזר: "עברנו בפרוטרוט על מה הם רוצים… להערכתנו הייתה פגישה מאוד טובה… בעקבותיה ברור לנו כי אין צורך בניסויים נוספים או בביקורים נוספים, אלא רק לקחת את המידע המצוי כבר בידינו ולהעבירו אליהם". אביעזר אישר את מה שצפינו בסקירתנו הקודמת, שאין המדובר כפי הנראה במכשלה מהותית, וציין כי הם מתכננים להגיש את החומר החסר כבר בחודשים הקרובים.

אין כרגע חשש לדילול למשקיעים בפרוטליקס

למרות האישור המצופה, הביעו בפניי מספר משקיעים חששות בנוגע לדילול אחזקותיהם, בשל הצורך לגייס הון חלופי (להכנסות שהיו אמורות לזרום השנה עם שיווק המוצר באמריקה) לצורך המשך פעילות החברה וכן בשל השקעה מתוכננת של פייזר בחברה לפי עמידה באבני דרך רגולטוריים ואחרים. בעניין זה מרגיע אביעזר: "גייסנו לפני מספר חודשים 22 מיליון דולר… אנחנו מרגישים שאנחנו ערוכים להתמודד עם הבאות" וכן "(בנוגע לגיוס הון נוסף) כרגע זה לא עומד על הפרק". כמובן, אין מדובר על הצהרה ללא תיחום זמן, שכן הגדלת הערך לבעלי המניות תחייב השקעה בפיתוח נוסף, דבר שיצריך מימון, כמובן. בנוגע לדילול מצד פייזר מדגיש אביעזר כי אין המדובר בהשקעה של פייזר אלא בתשלום בלבד, מזומן שהוא חלק מההסכם הנוכחי ותמורתו לא תקבל פייזר מניות.

השקעה בפרוטליקס – שיקולים בעד ונגד

נראה כי האישור המיוחל של הFDA צפוי להגיע לאחר הגשת הבקשה מחדש, ובקשת MAA לEMEA (אישור שיווק באירופה) הוגשה כבר בנובמבר 2010, וכן יש מו"מ עם ממשלת ברזיל הן לאספקה ארוכת טווח והן לקבלת אישור שיווק במדינה. כיום כבר יש בעולם מאות מטופלים במוצר, המייצרים תזרים הכנסות נוסף על הגיוס האחרון. נראה כי לאירוע הבא מבחינת ההסכם עם פייזר לא תהיה השפעה שלילית על בעלי המניות, נהפוך הוא. פרוטליקס מקווה לקבל אישור FDA עוד במהלך 2011, ובתוך השנה הקרובה מכל שאר הגופים. בנוסף, נראה שפרוטליקס גייסה מימון מספק להמשך פעילותה עד קבלת האישורים. כמו כן, בפייפ-ליין של פרוטליקס מספר מוצרים נוספים בשלבי פיתוח שונים, אולם נראה שפרוטליקס לא לוקה בתסמונת בריינסוויי של חוסר התמקדות במוצר המוביל. על פניו העתיד נראה ורוד. אולם ישנם כמה סיכונים שיש לקחת בחשבון. הראשון הינו קיומם של תרופות מתחרות בשוק למחלת הגושה, העשוי לפגוע בתזרים ההכנסות משיווק המוצר, וכן מעודד את הFDA לנקוט משנה זהירות במתן אישור לשיווק. בעיה נוספת היא כמובן התזמון. דנו בסקירה הקודמת בסוגים השונים של ההגשה מחדש של הבקשה לFDA. מהם נגזרת תקופת ההמתנה לקבלת האישור, שעשוי להגיע עד כתשעה חודשים בממוצע. כיום מדשדשת המניה במחיר שאינו משקף להערכתנו קבלת האישור, לאחר צניחה של כ40% מפברואר. אולם, אין לדעת מתי יתקבל האישור, וכניסה מוקדמת למניה עשויה לחשוף את המשקיע להשפעות מאקרו על שוק ההון, שכיום הינם שליליות בעיקרן. לא נותר אלא לחזור שוב על הקווים המנחים בהשקעה בשוק הביומד: אורך רוח, פיזור וניהול סיכונים, והקשבה מתמדת להודעות החברה לבורסה.

לקבלת עדכונים באימייל על ניתוחים וסקירות חדשות הירשם בתחילת העמוד.

המשך לקריאת סקירות על פלוריסטם, בריינסוויי, נסווקס, אקס טי אל והיומן ג'ינום סיינסס.

לקריאה על הדרך להרוויח במניות ביוטק ומאמרים נוספים.

--------------------------------------------

מניית פרוטליקס – הזדמנות קניה?

מניית פרוטליקס ממשיכה לאבד גובה בימים האחרונים, לאחר קבלת הפניה מה-FDA לקבלת הבהרות על הניסויים הקליניים האחרונים שלהם. ממה נובעת הירידה במחיר המניה? ניתן למנות 2 סיבות רציונליות: העליה בסיכון, והארכת ה-Time To Market  שדוחפת להשקעה אלטרנטיבית. אולם, קיימת סיבה נוספת, אמוציונלית – האכזבה של המשקיעים שציפו לקבלת בתגובה זו אישור מלא של התרופה. בחינה של הבסיס העובדתי לקיום הסיבות הרציונליות תשאיר אותנו לדעתי בעיקר עם הסיבה האמוציונלית. לכן, אני צופה הזדמנות מעניינת לאיסוף מניות פרוטליקס במחיר אטרקטיבי.

חלבון מן הצומח

בליבם של לא מעט תרופות עומד חלבון כלשהו. בעוד למחקר ניתן להפיק חלבונים ממקורם בטבע, לצורך ייצור תעשייתי שלהם יש להפיק אותם באופן מסחרי.פרוטליקס - הזדמנות מעניינת לצורך כך, "משתלטים" על מערכות ייצור החלבונים של חיידקי מעבדה, וגורמים להם לייצר את החלבון המבוקש. פרוטליקס פיתחה מערכת לייצור של חלבונים בצמחים, דבר המעניק לה יתרון על פני שיטות ההפקה הרגילות. בעזרת מערכת זו, החברה שואפת לשכפל (Biosimilar) תרופות מוכרות ומוכחות, דבר המקטין את הסיכון הכרוך בפעילותה. מוצר הדגל של החברה הינו תרופה למחלת גושה. לפי פירסומי החברה, כ-5000 חולים במחלה טופלו ב-2006 בארה"ב לבדה, בעלות של $200,000 לחולה (תעשו את החשבון), וקיים כיום בשוק מוצר דומה אחד בלבד לטיפול במחלה.

מה רצתה ה-FDA?

פרוטליקס בחנה את מוצר הדגל של החברה בשלב שלישי של הניסויים הקליניים הנדרשים על ידי ה-FDA. על בסיס תוצאות הניסוי המוצלחות לפי פירסומיה, הגישה החברה בדצמבר 2009 בקשה לקבלת אישור שיווק התרופה – NDA. בתשובתה של הסוכנות, היא ביקשה הסברים על 2 נושאים. הראשון הינו מידע משלים על שני הניסויים שהגישה לה פרוטליקס. לצורך ההבנה של המשמעות מבחינת החברה, יש להבין שניסויים מורכבים משלושה שלבים: תכנון, ביצוע וניתוח המידע שהתקבל. השלב היקר והממושך ביותר הינו הביצוע, בעוד שעל מנת לנתח את הנתונים צריך בד"כ רק מחשב… ההבהרות שדרשה הרשות, לפי פרסומי החברה, מצריכים ניתוח נוסף של הנתונים בלבד. לפיכך, הזמן והמימון הנדרש לצורך ביצועם הינו מועט יחסית לניסויים. הזמן המוערך משתנה אך מוערך בחודשים עד שנה. הדבר תלוי בשאלה האם פרוטליקס תגיש Resubmission מסוג 1 שהדיון בו קצר יותר (סביבות 3 חודשים) או מסוג 2 (מעל חצי שנה).   בנוסף, לפרוטליקס היה בתחילת השנה 35 מיליון דולר בקופתה, שאמורים להספיק לה לעבור את השנה. הנושא השני שהוזכר במכתב ה-Complete Response Letter  של הסוכנות נגע בתהליכי הייצור. אולם, לפי פירסומי החברה בטופס 10K שהגישה, הרשות כבר ביקשה הבהרות בנוגע לתהליכי הייצור כבר בינואר 2010, ובעקבות ההבהרות ששלחה החברה אישרה הסוכנות את סופיות הבקשה לאישור שיווק של החברה. לא ברור, אם כן, מדוע הסוכנות דורשת בשלב זה הבהרות נוספות, אך ניתן להניח כי אינם משמעותיים (נוגעים לחוסר אחידות בין סדרות ייצור וכדו') אלא יותר מינוריים (הידוק הפיקוח, בדיקות איכות נוספות וכדו'). בנוסף, מה-10K עולה כי משרד הבריאות הישראלי ערך ביקורת במתקני החברה ומצא שהם עומדים בתקן הייצור המחמיר GMP. נקודה זו תורמת להערכה שהזמן להגעה לשוק לא יתארך משמעותית.

דברים נוספים לחשוב עליהם

בנובמבר 2009 חתמה החברה על הסכם אסטרטגי עם ענקית התרופות פייזר לפיתוח ושיווק המוצר ברחבי העולם, למעט בישראל. החברה צפויה לקבל 40% מההכנסות שינבעו  ממכירות המוצר, וכן הכנסות ממכירתה בישראל. בנוסף, כלל ההסכם השקעה של עשרות מיליוני דולרים בפרוטליקס, והשקעות נוספות ככל שתתקדם החברה בתהליכי אישור החברה. יש לשים לב שמשמעות הדבר סכנה לדילול מניות למשקיעים בטווח הארוך. עם זאת, מדובר בהבעת אמון מרשימה מצד ענקית התרופות, שתבטיח מימון להמשך הפעילות העתידי של החברה, ותעמיד לרשות המוצר של פרוטליקס את מערך השיווק וההפצה האדיר של פייזר. בנוסף, הוגשה בקשה לאישור השיווק באירופה.

סיכום והערכה לעתיד

נראה שהסיבה העיקרית לצניחה במחיר המניה הינו אמוציונלי, ונובע מאכזבתם של המשקיעים שראו דולרים בעיניים. להערכתי, הטווח הקצר צפוי עדיין להיות תנודתי, והמניה עוד לא הגיעה לרצועת התמיכה שלה. עם זאת, כאשר תתייצב המניה אני צופה איסוף סחורה מצד הגופים הגדולים, שתאפשר למשקיעים הזדמנות לקניה במחיר אטרקטיבי. עם זאת, יש לשים לב להודעות החברה, שכן קבלת האישור באירופה (ייתכן אף לפני אישור ה-FDA) יוביל להשקעה נוספת של פייזר בחברה, ודילול אחזקת בעלי המניות.

 

להמשך קריאה על השיטה להרוויח במניות הביומד.

הירשם לקבלת עדכונים במייל או לRSS.

--------------------------------------------